环保板块近日大幅拉升。当前环保产业具备环境治理和社会投资双重属性，国家对环境质量要求的提高以 及减缓GDP 增速下滑的需求都要求环保产业在未来承担更加重要的历史使命，市场空间只是初步开启。环保板 块进入加配良机。

　　污水处理增速提升明显 环保产业延续高增长行情

　　政策利好促进业绩逐步释放，环保行业2017年净利润同比增长28.37%。2017年环保行业53家上市公司整体 实现营业收入1,017.57亿元，同比增长29.22%，增速提升4.6个百分点；实现净利润147.21亿元，同比增长 28.37%，增速提升7.18个百分点。进入“十三五”以后，环保政策及监管力度明显加强，行业订单逐步释放并 转化为企业业绩。

　　污水处理业绩增速提升明显，大气治理业绩同比继续下滑。从各子版块业绩情况来看，污水处理、土壤修 复和环境监测净利润增速位列前三位，其中污水处理业绩增速提升最为明显，同比增加59.56%，相比2016年前 三季度提升了约12个百分点。子行业中，大气治理子版块是唯一业绩下滑的板块，净利润同比下降6.29%，降幅 比去年同期增加了近2个百分点。回顾2017年来看，虽然今年是大气十条考核年，但大气治理的思路已经从末端 治理转向前端预防，更多的方式转向工业停限产和煤改电、煤改气等能源的变化，因此更多侧重末端治理设备 和运营的大气治理企业收益程度较小。

　　利润水平高位稳定 盈利能力小幅上升

　　行业利润水平高位稳定。2017年前三季度环保行业整体毛利率为31.27%，同比小幅下降0.41个百分点；净 利率为14.51%，同比下降0.1个百分点。虽然非环保企业逐步开展环保类业务后，行业竞争情况有所加剧，但由 于行业空间足够大、子行业较多以及特许经营制度，企业间竞争呈现一定差异化特征，因此行业毛利率和净利 率均能保持高位稳定状态。

　　权益乘数抬升下，行业整体盈利能力小幅上升。2017年环保行业整体ROE为6.86%，同比增加0.61个百分点 。通过杜邦分析来看，行业净利率和资产周转率整体保持稳定，盈利能力的提升主要来自权益乘数的上升，随 着行业订单的逐步释放和PPP类订单的增加，环保企业融资需求有所提升。

　　子行业间盈利能力差异明显，土壤修复板块盈利能力最强。2017年子行业盈利能力排行前三位的是土壤修 复、固废处理和供水板块，ROE分别为10.20%、7.69%和7.05%。从ROE变化上看，受净利率下滑影响的固废处理 和大气治理板块ROE同比分别下滑0.47和0.89个百分点，其余子行业ROE均有不同程度上升，子行业间盈利能力 差异仍然比较明显。

　　行业经营性现金流较弱 供水行业收现比最高

　　行业经营性现金流仍然较弱。环保行业2018年三季度经营性现金净流量为1.45亿元，同比下降95.46%，同 时，行业应收账款持续增长，2018年前三季度为499亿元，占营业收入比例升至49.2%的历史高点。行业前三季 度经营性现金流偏弱主要有四个原因：一、行业现金流呈现季节性特征，四季度回款一般会变好；二、设备制 造类企业由于原材料大幅涨价导致购买商品支付的现金大幅增加（科林环境、龙净环保、菲达环保）；三、部 分污水处理企业承接的PPP项目增多，导致支付工程款、保证金及为业主垫款情况增加（碧水源、兴源环境）； 四、个别企业票据业务结算情况增加，导致现金收入减少（盈峰环境）。

　　供水行业收现比稳定，污水处理和土壤修复子行业收现比最低。从各子行业的收现比来看，两类子行业变 现能力最强：有稳定收费模式的子行业（供水、固废处理）和以设备销售为主的子行业（大气治理和环境监测 ）。供水行业收现比最高且稳定在1左右，污水处理行业多以PPP模式为主，建设期投入较大，变现能力较弱， 收现比约为0.75。

　　行业估值溢价率处于低位

　　从行业估值及对全部A股（非金融）的溢价率上看，目前环保行业整体估值水平处于历史偏低位置，估值溢 价率也是近几年低点，2017年环保行业整体PE（历史TTM整体法，剔除负值）是31.72，估值溢价率为16.15%。

　　行业展望

　　展望全年，环保行业2018年业绩增速将超去年。从各子行业表现来看，前三季度污水治理子行业业绩增速 提升最为明显，上市公司层面，流域治理订单显著增加。我国目前已认定黑臭水体数量共有2100个，其中完成 治理44.1%，待治理长度约7056公里，按照黑臭水体项目治理单位投资成本6000万元左右计算，黑臭水体治理仍 需投资4233亿元，2017年也是黑臭水体考核年，四季度相关公司业绩将进一步释放。随着年末项目集中结算， 行业业绩释放的同时现金流也将得到改善。

　　预计2019年环保政策支持力度不会减弱。习总书记指出，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美 好生活需要与不平衡不充分的发展之间的矛盾。我们认为，美好生活的需求除了物质文化生活以外，也与美好 环境密不可分，根据“到2035年生态环境基本好转，美丽中国基本实现”的目标来看，我国环境治理路径从污 染减排、防止环境恶化到源头控制、改善环境质量的转变已经确立，未来国家在环保领域投入力度和监管强度 均不会减弱。